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募资300亿!举债发展的这家央企正面临政策转向_世界观天下

来源:创业网 2023-05-18 18:59:48

A股最大的新能源IPO来了!


(资料图)

最近,从港股私有化退市已两年多的华电新能(全称“华电新能源集团股份有限公司”)开始向A股发起冲击,计划募资300亿元。其中,210亿元用于风电、太阳能发电项目建设,90亿元用于补充流动资金。

若上市成功,这将是继三峡能源(600905)后,A股最大的新能源行业IPO。

华电新能打包了华电集团旗下风电、光伏发电的新能源业务。其中,风电业务占总业务盘子的约8成,剩余2成为太阳能发电业务。

从股权关系上看,华电新能是妥妥的背靠央企,股东华电集团是五大发电集团之一。

公司的股权结构图

图片来自《招股说明书》

不过,这样的强势背景并无法掩盖华电新能身上的诸多争议:

首先,收入严重依赖补贴,可再生能源补贴收入占比超4成,补贴收入甚至超过了净利润的金额。同时应收账款占收比高于100%,其中9成以上为应收补贴款。其次,随着“国补退坡”和平价时代到来,华电新能光伏发电业务上网电价下跌2成,收入和盈利能力的可持续性面临巨大挑战。第三,举债发展,长期借款和长期债券合计超过800亿元。资产负债率高于可比上市公司,每年利息支出占净利润的比例竟然超4成。偿债压力高企的同时,短期流动性却捉襟见肘。第四,在上述情况下,华电新能仍预备大举跑马圈地。募投项目总金额超800亿元,激进投资背后风险难料。最后,激进的投资频繁遭遇处罚,也令笔者开始质疑华电新能的内控能力。根据披露,华电新能过去3年半的时间里共遭遇100多项处罚,其中超过一半与非法占用土地和破坏环境有关。华电新能子公司因环保问题被罚款超千万元。作为央企,社会责任缺失。01收入严重依赖补贴

2019至2021年,华电新能每年底的应收账款占收比均超过100%,并呈逐步上涨的趋势。2021年底,该比例高达142%。而在应收账款中,90%以上都是应收可再生能源补贴款。

根据《招股说明书》整理

一直以来,风、光发电的快速增长都离不开庙堂的支持。新能源发电企业的上网电价包括了两部分,即燃煤发电基准价和可再生能源补贴。

根据《招股说明书》,基准价部分的结算周期通常在1-3个月左右;而可再生能源补贴的发放周期较长,通常1-3年才能收回。

从补贴占收比来看,2019年至2022年上半年均超过了4成。2022年上半年,华电新能补贴收入为54.45亿元,占主营业务收入120.9亿元的45%,占净利润52.6亿元的104%。

由此可见,华电新能的盈利能力严重依赖补贴款。不过从趋势上看,补贴收入占比是在逐步下降的(如下图)。这反映出新能源发电行业的一项重大政策调整,即“国补退坡”。

补贴收入及应收补贴等

根据《招股说明书》整理

02国补退坡,补贴电价下滑

2019年以来,庙堂陆续发布多项文件,积极推动平价上网和风电、太阳能发电资源竞争性配置。

2021年6月,“发哥”发布《关于2021年新能源上网电价政策有关事项的通知》。根据这个文件,2021年起,对新备案集中式光伏电站、工商业分布式光伏项目和新核准陆上风电项目,中央财政不再补贴,实行平价上网。

陆上风电和太阳能光伏平价时代已于2021年1月1日开启,海上风电平价时代于2022 年1月1日开启。

据华夏新能源报道,2023年3月31日,杭州湾海上风电项目竞争配置结果公布。其中,奉贤二期项目的业主为上海电力(600021),上网电价为0.207元/千瓦时,仅为上海市煤电基准价的一半。

图片来自网络

在这种背景下,华电新能的风电补贴电价已从2019年的0.21元/千瓦时下降为2022年上半年的0.19元/千瓦时。2022年上半年光伏的平均上网电价相比2019年也下降了20%。这些都直接受到国补退坡的影响。

太阳能发电业务核心指标

摘自《招股说明书》

补贴电价的减少会影响收入规模,进一步影响华电新能的盈利能力。补贴退坡下,如何保持可持续的盈利能力是华电新能必须面对的一道考题。

03负债累累仍激进扩张

除了补贴退坡,华电新能还有一个问题是举债发展。

截至2022年6月底,华电新能长期借款和应付债券合计超过800亿元。这一金额比2021年底增加了约69亿元。

从历史数据看,华电新能各年资产负债率均超过可比上市公司。2021年,华电新能引入了南网双碳绿电、国家绿色基金、特变电工等13名战略投资者的150亿元。这使得资产负债率得到了一定的改善,从2021年底的71.31%降至2022年6月底的67.62%。 然而,这一比率仍高于可比上市公司的平均值64.84%。

可比上市公司资产负债率

摘自《招股说明书》

由于大额举债,华电新能的利息支出很高。

2019至2022年上半年,总利息支出分别为 37.5 亿元、38.3亿元、44.4亿元和 24.1亿元(其中,4.7亿元、7.6亿元、4.1亿元和3亿元进行了资本化,其余计入了财务费用)。利息支出占到营业收入的20%-25%,占净利润的比例超过4成。

更让笔者担心的是,其流动资产不足以覆盖流动负债。截至2022年6月底,华电新能的流动资产为365.8亿元,流动负债却高达549.2亿元。特别是,流动资产中的应收账款绝大部分账期还超过1年。

华电新能的流动比率和速动比率均较低,只有可比上市公司的一半。这意味着,其短期流动性不足。

可比上市公司流动比率和速动比率

摘自《招股说明书》

然而,在这种情况下,华电新能仍选择大举扩张。

根据《招股说明书》,华电新能拟建设的风力发电、太阳能发电项目装机容量为1516.55万千瓦,总投资金额更是高达804.46亿元。

募投项目

摘自《招股说明书》

这也是华电新能为何要上市募资300亿元的原因。

笔者认为,风、光发电是一项政策导向性极强的业务。在平价上网和补贴退坡的情况下,华电新能的扩张似乎显得过于激进,也必然隐藏着一定的风险。

除此之外,作为央企,华电新能竟然涉及多项处罚。

04身为国企却频遭处罚

截至2022年6月30日,华电新能共受到103项处罚,其中包含与土地使用相关处罚55项,与施工许可相关处罚19项,与环保相关处罚7项,与消防相关处罚5项等。

集中式光伏电站、陆上风电等新能源项目占地面积大,并且用地申请需通过建设指标审核。华电新能与土地相关的处罚主要是违法占用土地。比如,未经批准擅自占用汶口村、裴家埠村等处建设22个风机和1座升压站等。

土地使用相关处罚节选

摘自《招股说明书》

此外,华电新能旗下江苏华电仪征新能源有限公司因环保问题被处罚994万元。原因是建设项目发生重大变动未重新报批环评文件。

与环保相关处罚节选

摘自《招股说明书》

笔者认为,头顶着大额应收账款,举债发展的华电新能不容易。特别是补贴退坡、行业竞争性加剧的情况下,保持可持续的盈利能力已经成为一项严峻的挑战。与跑马圈地相比,华电新能更应当关注业务质量、资金安全和社会责任。尤其是应当避免因激进扩张产生的商业风险、财务风险和合规风险。

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